Politique monétaire : rigueur ou stimulus ?

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Au cours du mois d’avril, plusieurs établissements de crédit ont obtenu leurs visas pour lancer des emprunts obligataires. Ce qui attire l’attention, ce sont les taux proposés, alléchants à notre sens, qui montrent à quel point les tensions sur la liquidité sont fortes.

Etablissement Montant (KTND) 5 ans 7 ans/ 2 de grâce 7 ans
Bank ABC 20 000 8,2% – TMM + 2,2% 8,4% – TMM + 2,4% 8,5% – TMM + 2,5%
Hannibal Lease 15 000 – 20 000 8,3% – TMM + 2,1% 8,5%
ATL 30 000 – 50 000 8,3% – TMM +2,2% 8,5%
BNA 100 000 8,25% – TMM +2% 8,5% – TMM + 2,25%
Attijari Leasing 30 000 8,2% – TMM +2,3% 8,35%

Revenir à un taux réel positif est une obligation…

Remontons un peu dans le temps, précisément au cours de l’année 2017. La Banque Centrale de Tunisie avait décidé de relever son taux directeur de 50 points de base avant de rajouter 25 autres. Le nouveau Gouverneur a annoncé les couleurs en le portant lui aussi à 5.75%.

Cette hausse n’était pas surprenante pour les professionnels puisque le taux sur le marché interbancaire était déjà à près de 6%. Il y avait donc même une marge pour l’augmenter encore, mais le régulateur semble préférer temporiser. En fait, l’inflation persiste toujours à un niveau qui inquiète les autorités. Pour tenter d’arrêter sa flambée, le taux servi aux épargnants ne pourrait plus être inférieur à 5%. Mais est-ce que cela est suffisant pour une inflation qui va dépasser le seuil de 8% prochainement (7,7% fin avril 2018 !) ?

Depuis la révolution, nous avons évolué durant longtemps avec un taux d’intérêt réel négatif. Le garder encore plus longtemps serait insoutenable pour notre économie. Théoriquement, cela signifie que ceux qui ont un excès de liquidité doivent payer ceux qui en ont besoin pour qu’ils acceptent de devenir débiteurs! C’est une incitation à l’endettement pour les sociétés car elles vont produire des biens dont les prix de vente vont augmenter alors que la valeur réelle de la dette va se réduire. Un taux d’intérêt réel négatif est le signe d’une économie en panne.

Convaincue qu’elle doit agir pour arrêter ce phénomène, la BCT a joué la carte du taux directeur. L’expérience de baisse de taux en 2011 et 2012 n’a rien donné côté investissement puisque la situation politique, fragile et tendue, ne le permettait pas. C’est une tentative pour se réinstaller dans le territoire du taux d’intérêt réel positif, tout en essayant d’attirer le maximum de liquidité via l’amélioration de l’attractivité de l’épargne. De bonnes intentions qui peuvent être victimes d’une belle douche écossaise si le gouvernement décide de passer à l’acte côté réduction des subventions et si le dinar continue sa dégringolade. Il s’agit de vrais catalyseurs à l’inflation et à la fuite des capitaux. Et pour cela, il est impératif que le taux d’intérêt réel redevienne positif, ce qui explique la dernière décision de la BCT qui n’hésitera plus à augmenter son taux à chaque fois que l’indice des prix s’apprécie davantage.

L’equity paie le prix

Par ailleurs, l’impact sur le compartiment actions du marché boursier ne serait pas négligeable. Cette courbe ascendante des taux ferait des investisseurs institutionnels plus exigeants côté rendement. A quoi cela sert-il de prendre des risques dans un marché qui reste peu profond et très fragile, alors qu’on pourrait avoir plus de 8% de rendement annuel tranquillement? De même, on pourrait s’interroger sur la validité des stratégies de dividendes qui ne peuvent rapporter de tels taux, à l’exception de quelques sociétés. Ensuite, si la BCT appuie sur le bouton du taux directeur à plusieurs reprises, le rythme des introductions en Bourse continuerait son statut actuel.

Pour conclure, gérer les périodes de tensions sur les liquidités n’est pas facile. Chaque décision prise est à double tranchant. Il faut juste prendre la décision la moins coûteuse pour les générations futures, même si elle fait mal aujourd’hui. Une petite dose de douleurs ne tue pas.

 

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