Juillet 2026 : quand une nation retient son souffle
Le 15 juillet prochain, la Tunisie s’apprête à rembourser le dernier grand Eurobond de son histoire récente, un emprunt de 700 millions d’euros contracté en 2019 sur les marchés financiers internationaux. Avec les intérêts, l’opération représentera une sortie de trésorerie avoisinant les 2,5 milliards de dinars.
Pour beaucoup de citoyens, cette échéance peut paraître abstraite. Pourtant, derrière cette somme se cache une histoire plus vaste : celle d’un pays qui tente de refermer un cycle d’endettement extérieur devenu de plus en plus difficile à soutenir, tout en cherchant un nouveau modèle de financement.
L’événement revêt une portée presque symbolique. Il marque l’achèvement d’une époque où la Tunisie pouvait encore se financer régulièrement auprès des investisseurs internationaux. Mais il ouvre également une interrogation plus profonde : après avoir réduit sa dépendance aux marchés étrangers, la Tunisie ne risque-t-elle pas de devenir prisonnière de ses propres ressources ? Car si le mur de la dette semble aujourd’hui reculer, il n’a nullement disparu. Il s’est simplement déplacé.
La dette : une histoire de temps plus que d’argent
Lorsque l’on évoque la dette publique, le débat se focalise souvent sur les montants. On parle de milliards de dinars, de ratios rapportés au PIB ou encore de déficits budgétaires. Mais la dette est avant tout une question de temps. Emprunter signifie déplacer des ressources du futur vers le présent. C’est accepter que les générations de demain contribuent au financement des dépenses d’aujourd’hui.
Cette idée n’est pas nouvelle. Déjà au XVIIIe siècle, l’économiste écossais Adam Smith s’inquiétait des effets potentiellement destructeurs de l’endettement public excessif. Plus tard, John Maynard Keynes défendra au contraire l’idée qu’un État peut légitimement s’endetter lorsque l’économie traverse des périodes difficiles. Toute l’histoire économique moderne oscille entre ces deux visions.
La dette peut être un levier de développement lorsqu’elle finance l’investissement productif. Elle devient un fardeau lorsqu’elle sert principalement à couvrir des dépenses courantes sans créer de richesses supplémentaires. La Tunisie se trouve aujourd’hui précisément au cœur de cette interrogation.
La dette peut être un levier de développement lorsqu’elle finance l’investissement productif. Elle devient un fardeau lorsqu’elle sert principalement à couvrir des dépenses courantes sans créer de richesses supplémentaires. La Tunisie se trouve aujourd’hui précisément au cœur de cette interrogation.
Une victoire financière qui cache une fragilité économique
À première vue, les nouvelles semblent encourageantes. Le pays continue d’honorer ses engagements extérieurs. Les échéances de juin 2026 ont été payées. Les remboursements dus à l’Afreximbank et au FMI ont été assurés. Les réserves en devises demeurent relativement confortables. Le risque d’un défaut souverain immédiat paraît éloigné. Pourtant, derrière cette image rassurante se cache une réalité plus complexe. La dette publique tunisienne devrait atteindre près de 157 milliards de dinars à la fin de l’année 2026. Cela représente plus de 83 % de la richesse nationale produite annuellement.
Ce ratio n’est certes pas exceptionnel lorsqu’on le compare à certaines économies avancées. Le Japon dépasse largement les 200 % du PIB et plusieurs pays européens évoluent au-dessus des 100 %. Mais la comparaison est trompeuse. Les pays riches disposent généralement de banques centrales puissantes, de marchés financiers profonds, d’une monnaie fortement crédible et surtout d’un potentiel de croissance leur permettant d’absorber ces niveaux d’endettement.
La Tunisie ne bénéficie pas des mêmes marges de manœuvre. Son principal défi n’est donc pas tant la taille de sa dette que sa capacité à la financer durablement.
La grande mutation silencieuse : la nationalisation de la dette
L’un des phénomènes les plus marquants de ces dernières années est passé relativement inaperçu dans le débat public. La dette tunisienne a changé de nature. Pendant longtemps, l’État s’est financé à l’étranger : Institutions internationales, Banques multilatérales, Marchés obligataires internationaux, Investisseurs étrangers… Aujourd’hui, cette architecture est profondément bouleversée.
Plus de la moitié de la dette publique est désormais détenue à l’intérieur du pays. Faute d’accès régulier aux marchés internationaux, l’État sollicite massivement les banques tunisiennes, les organismes publics et les ressources financières domestiques. Cette évolution est parfois présentée comme une reconquête de souveraineté… L’argument est séduisant.
Plus de la moitié de la dette publique est désormais détenue à l’intérieur du pays. Faute d’accès régulier aux marchés internationaux, l’État sollicite massivement les banques tunisiennes, les organismes publics et les ressources financières domestiques.
Moins dépendre des créanciers étrangers signifie moins subir les humeurs des agences de notation, des fonds spéculatifs ou des investisseurs internationaux. Mais cette lecture ne raconte qu’une partie de l’histoire. Car lorsqu’un État emprunte massivement sur son marché intérieur, il entre en concurrence directe avec les entreprises, les entrepreneurs et les investisseurs privés. L’argent qui finance le déficit public n’est plus disponible pour financer les projets productifs. C’est ce que les économistes appellent l’effet d’éviction. Et c’est probablement l’un des dangers les plus sous-estimés de la période actuelle.
Quand l’État aspire l’oxygène du système bancaire
Imaginons l’économie comme un organisme vivant. Les banques constituent son système circulatoire. Elles collectent l’épargne et la redistribuent sous forme de crédits. Lorsque cette circulation fonctionne correctement, les entreprises investissent, créent de l’emploi et stimulent la croissance. Mais lorsque l’État devient l’emprunteur dominant, une partie croissante de cette épargne est redirigée vers le financement du budget. Les banques privilégient alors souvent les titres publics, considérés comme moins risqués que les crédits aux entreprises.
La stabilité budgétaire obtenue à court terme pourrait se payer par un affaiblissement de la croissance à moyen terme. Autrement dit, la solution d’aujourd’hui pourrait devenir le problème de demain.
Progressivement, l’économie productive se retrouve privée d’une partie de son carburant financier. C’est précisément ce phénomène qui inquiète de nombreux économistes tunisiens aujourd’hui. La stabilité budgétaire obtenue à court terme pourrait se payer par un affaiblissement de la croissance à moyen terme. Autrement dit, la solution d’aujourd’hui pourrait devenir le problème de demain.
La Banque centrale : le dernier rempart
Face à cette situation, les autorités ont activé un autre levier : le financement direct par la Banque centrale. La Loi de Finances 2026 autorise un financement exceptionnel de 11 milliards de dinars à taux zéro sur quinze ans. Cette décision constitue probablement l’un des tournants les plus importants de la politique économique tunisienne depuis une décennie. Elle relance un débat qui traverse toute l’histoire de la pensée économique : Peut-on financer un État en créant de la monnaie ?
Pour Milton Friedman, la réponse était presque toujours négative. Pour Keynes, la réponse dépendait du contexte économique. Pour les partisans contemporains des politiques monétaires non conventionnelles, la création monétaire peut constituer un outil utile lorsqu’elle évite un effondrement économique. Dans le cas tunisien, on le voit tous les jours, les arguments des deux camps se confrontent frontalement.
Les défenseurs de cette stratégie soulignent qu’elle permet d’éviter une crise de financement. Les critiques redoutent qu’elle ne fragilise progressivement la crédibilité monétaire et ne nourrisse des tensions inflationnistes futures. Pour l’instant, la stabilité relative des prix et du taux de change semble donner raison aux autorités. Mais l’histoire économique montre que les effets du financement monétaire apparaissent souvent avec retard.
Les réserves de change : le coussin qui rassure
Dans ce paysage parfois inquiétant, un élément apporte une forme de respiration : Les réserves en devises demeurent relativement solides. Elles dépassent l’équivalent de cent jours d’importation. Cette performance mérite d’être soulignée. Elle repose largement sur deux piliers souvent sous-estimés : Le premier est le tourisme. Le second est constitué par les transferts des Tunisiens résidant à l’étranger.
Derrière les statistiques se cachent des millions de gestes individuels. Le travailleur tunisien installé à Paris, Montréal, Milan ou Doha qui envoie chaque mois une partie de son salaire à sa famille. Le touriste étranger qui choisit Hammamet, Djerba ou Sousse pour ses vacances. Ces flux représentent aujourd’hui bien plus qu’une simple source de devises. Ils constituent l’un des principaux amortisseurs économiques du pays. Sans eux, la pression sur le dinar serait nettement plus forte.
Ces flux représentent aujourd’hui bien plus qu’une simple source de devises. Ils constituent l’un des principaux amortisseurs économiques du pays. Sans eux, la pression sur le dinar serait nettement plus forte.
Le véritable problème : la croissance absente
Mais aucun matelas de devises ne peut remplacer la croissance. C’est là que se situe le cœur du problème tunisien : L’économie devrait progresser d’environ 2,1 % en 2026. Cette croissance est insuffisante pour absorber le chômage, améliorer significativement le niveau de vie et réduire durablement le poids de la dette. L’économiste américain Hyman Minsky rappelait que les systèmes financiers deviennent les plus vulnérables lorsqu’ils semblent stabilisés.
La Tunisie risque précisément ce piège. Les échéances sont honorées, les indicateurs extérieurs tiennent, les équilibres immédiats sont préservés, … Mais l’économie réelle continue de manquer de dynamisme. Or aucune stratégie financière ne peut durablement compenser l’absence de croissance.
L’État captif de ses propres dépenses
L’un des chiffres les plus révélateurs de la situation actuelle est probablement celui-ci : près de 93 % des recettes fiscales sont absorbées par trois postes : Les salaires publics, les subventions, et les intérêts de la dette. Autrement dit, il reste très peu d’espace budgétaire pour investir massivement dans les infrastructures, l’éducation, la recherche ou l’innovation. Cette rigidité budgétaire constitue aujourd’hui l’un des principaux freins à la transformation économique du pays. Chaque année, l’État mobilise une énergie considérable pour maintenir ses équilibres financiers. Mais cette énergie est de moins en moins disponible pour préparer l’avenir.
Le rendez-vous de 2027
En réalité, le grand défi n’est plus 2026… Le véritable rendez-vous est fixé à 2027. Le remboursement du dernier Eurobond représentera un succès financier incontestable. Il démontrera la capacité de la Tunisie à respecter ses engagements internationaux malgré un contexte difficile. Mais cette victoire ne résoudra pas la question fondamentale. Comment financer durablement le développement économique lorsque les ressources budgétaires sont déjà fortement contraintes ? Comment relancer l’investissement privé ? Comment accroître la productivité ? Comment créer davantage de richesse sans accroître continuellement l’endettement ?
Une dette devient soutenable lorsque la société produit davantage de richesses que les engagements qu’elle contracte. À l’inverse, même une dette modérée peut devenir problématique lorsqu’elle s’accompagne d’une croissance insuffisante.
Voilà les interrogations qui détermineront la trajectoire du pays durant les prochaines années. Car au fond, le débat sur la dette n’est pas un débat comptable. C’est un débat sur la stratégie de développement. Une dette devient soutenable lorsque la société produit davantage de richesses que les engagements qu’elle contracte. À l’inverse, même une dette modérée peut devenir problématique lorsqu’elle s’accompagne d’une croissance insuffisante. Le paradoxe tunisien de 2026 tient précisément dans cette réalité. Le pays réussit aujourd’hui à franchir le mur financier qui semblait infranchissable il y a quelques années.
Mais derrière ce mur se dessine déjà un autre horizon, plus complexe et peut-être plus exigeant encore.
Celui de la croissance, celui de la productivité, celui des réformes capables de transformer l’épargne nationale en investissement créateur de richesse et d’emplois. Car l’histoire économique enseigne une leçon immuable : les nations ne sortent jamais durablement de la dette par la dette elle-même. Elles en sortent par le travail, l’investissement, l’innovation et la confiance retrouvée dans l’avenir. Et c’est précisément sur ce terrain que se jouera le véritable destin économique de la Tunisie au cours de la décennie qui s’ouvre.
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* Dr. Tahar EL ALMI,
Economiste-Economètre.
Ancien Enseignant-Chercheur à l’ISG-TUNIS,
Psd-Fondateur de l’Institut Africain
D’Economie Financière (IAEF-ONG)